ترجمه فائزه دادخواهی اصل – کارشناس ارشد مدیریت مالی دانشگاه تهران، تحلیل‎گر معاونت مالی سرآوا پارس

ترجمه و اقتباس از تحقیقات ویل گورنال و ایلیا استربولیف از دانشگاه کسب و کار استنفورد

 

مقدمه

سرمایه‌گذاری جسورانه، تامین مالی قابل دسترسی است که شرکت‌های جوان، نوآور و با ریسک بالا از آن بهره می‌برند. سرمایه‌گذار ریسک‌پذیر نه‌تنها تامین مالی وجوه مورد نیاز را امکان‎پذیر می‌کند، بلکه مشاوره، راهنمایی استراتژیک، دسترسی شبکه‌ای و حمایت‎های دیگر را هم مهیا می‌سازد. این سرمایه‎گذاری‌ها، با ریسک بالا همراه هستند اما باید این واقعیت را در نظر گرفت که برخی از شرکت‌هایی که از طریق سرمایه‌گذاری جسورانه تامین مالی می‎شوند، موفق می‌شوند، برخی دیگر هم با شکست روبه‌رو هستند. با یک نگاه کوتاه به بزرگ‌ترین شرکت‌های دنیا درمی‌یابیم که این موفقیت‌ها تا چه اندازه بزرگ هستند. اپل، گوگل و مایکروسافت سه پنجم بزرگ‌ترین شرکت‌های دنیا هستند و بیشتر تامین مالی اولیه خود را از سرمایه‌گذاران ریسک‌پذیر دریافت کرده‌اند (جدول ۱). توسعه این سه شرکت به تنهایی صدها هزارشغلِ با مهارت بالا و میلیاردها دلار سرمایه‎گذاری و سود برای اقتصاد آمریکا ایجاد کرده‌ و اثرات سرریز مثبت قابل توجهی داشته‌اند.

به وضوح، اپل، گوگل و مایکروسافت در بین نوآورترین و مهمترین شرکت‌ها در این نسل هستند. ولی این شرکت‌ها و سایر شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه، چقدر برای اقتصاد آمریکا اهمیت دارند؟ این شرکت‌ها چطور با غول‌های صنعتی مثل جنرال موتورز یا موسسات مالی بزرگی مثل Bank of America در زمینه ایجاد شغل و تاثیر نهایی بر اقتصاد، مقایسه می‌شوند؟ ما در این مقاله در صدد تعیین تاثیر بلندمدت سرمایه‎گذاری جسورانه بر اقتصاد آمریکا هستیم.

 

سرمایه‌گذاران خطرپذیر چند شرکت را پشتیبانی می‌کنند؟

برای اندازه‌گیری تاثیر سرمایه‌گذاری جسورانه بر اقتصاد آمریکا، ما با طبقه‌بندی شرکت‌های سهامی عام مورد داد و ستد در بورس آمریکا (AMEX)، نزدک (NASDAQ) و نیویورک (NYSE)، به دو گروه با پشتوانه سرمایه‎‌گذاری جسورانه و بدون پشتوانه آغاز می‎‌کنیم. با توجه به این‌که بیش‌ترین شرکت‌های موفقِ با پشتوانۀ سرمایه‌گذاریِ جسورانه تملیک می‎‌شوند، اطلاعات قابل اتکا تنها برای آن دسته از شرکت‌هایی قابل دسترس است که در بورس پذیرفته شده‌‎اند. بنابراین، نتایج ما احتمالا تاثیر سرمایه‌گذاری خطر پذیر بر اقتصاد را کمتر از حد واقعی بیان می‌دارد.

ما در صورتی شرکتی را با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه در نظر می‌گیریم که در مرحله اولیه(Early Stage)  توسط سرمایه‎گذار ریسک‌پذیر تامین مالی شود (نقطه شروع، طبقه بندی است که در داده‌های تامسون وان انجام شده است و آن را با داده‌های IPO که توسط جِی ریتر  انجام شده است، بررسی می‌نماییم. در نهایت، به طور سالانه بیش از ۲۰۰ شرکت را بررسی می‌کنیم که با هم بیش از ۸۰درصد ارزش بازار شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری خطرپذیر را تشکیل دهند.) جدول ۲، خلاصه آماری از شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه را در سال ۲۰۱۴ نشان می‌دهد. نمونه ما ۳/۸۳۲ شرکت را تشکیل می‌دهد که ارزش بازاری معادل ۱/۲۳ تریلیون دلار دارد. در بین آن‌ها، ۶۶۵ شرکت (معادل ۱۷ درصد)  با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه هستند که سهم ۸/۴ تریلیون دلار (۲۱ درصد) ارزش بازاری و  ۱/۴ میلیون نیروی انسانی را به خود اختصاص داده‌اند. این شرکت‌ها در مجموع ۱۳۱ میلیارد دلار (۴۴ درصد) در تحقیق و توسعه سرمایه‌گذاری کرده‌اند. در واقع، هزینه‌های تحقیق و توسعه شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه بیش از یک چهارم هزینه‎های تحقیق و توسعه دولت، دانشگاه‎ها و بخش خصوصی در آمریکا است.

این ارزیابی‎ها اهمیت و تاثیر سرمایه‌گذاری جسورانه بر اقتصاد آمریکا را از برخی جنبه‎ها بیش از حد و از برخی جنبه‎های دیگر کمتر از حد بیان می‌دارد. این نتایج، تاثیر این صنعت بر اقتصاد را بیش از حد نشان می‌دهد، زیرا ممکن بود شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه، بدون تامین مالی از این محل هم می‌توانستند موفقیت آمیز باشند. البته، این واقعیت که بسیاری از کارآفرین‌های موفق تامین مالی از این طریق را انتخاب می‌کنند، بیان می‌نماید که این تامین مالی نقش مهمی را در اکوسیستم کارآفرینی ایفا می‌کند.

از طرف دیگر، این ارزیابی می‌تواند اهمیت تامین مالی از طریق سرمایه‎گذاری جسورانه را کمتر از حد بیان کند، زیرا اثر سرریز این شرکت‌ها نادیده گرفته شده است. از ویندوز تا فدکس، تکنولوژی‌هایی که توسط شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری خطر پذیر ایجاد شده‌اند، دنیا را تغییر داده است. فعالیت‌های تحقیق و توسعه این شرکت‌ها نه تنها برای سهامداران این شرکت‌ها ارزش‌آفرینی می‌کند، بلکه بر سایر صنایع و کشورها هم تاثیرگذار خواهد بود.

 

تامین مالی برای شرکت‌های جدید

دلیل دیگری که ارزیابی ما اهمیت سرمایه‌گذاری جسورانه برای شرکت‎های جوان را کمتر از حد بیان می کند، این است که بسیاری از شرکت‌های سهامی عام قبل از تولد این صنعت تاسیس شده‎اند. برای مثال، فورد و جنرال الکتریک بیش از ۱۰۰ سال پیش شروع به کار کرده‌اند، زمانی که تامین مالی از این محل جزو انتخاب‌های موجود نبوده است. در حالی که تعداد زیادی از شرکت‌های معروف در دوره‌های ابتدایی این صنعت تامین مالی شده‌اند. این صنعت بعد از لغو قانون Prudent Man Rule (این قانون تراستی‌ها را ملزم می‌کند که امور خود را نه بر اساس حدس و گمان بلکه بر اساس وضعیت دائمی صندوق‌ها، با در نظر گرفتن درآمد احتمالی و امنیت وجوه سرمایه‌گذاری شده، پیش ببرند. ) استقلال پیدا کرد و طبق این تغییر، صندوق‌های بازنشستگی هم توانستند در صندوق‌های جسورانه سرمایه‌گذاری کنند و این مساله باعث شد وجوه سپرده شده در صندوق‌های جسورانه بیش از ۱۰ برابر افزایش یابد: صندوق‎های سرمایه‌گذاری جسورانه، از سال ۱۹۸۲ تا ۱۹۸۷ سالانه ۵/۴ میلیارد دلار افزایش داشت که در مقایسه با رقم یک میلیارد دلار طی ۱۰ سال قبل، مقدار قابل توجهی بوده است.

در راستای همگام‌سازی ارزیابی‌ها و در نظر گرفتن تغییر ذکر شده، ما محاسبات خود را برای شرکت‌هایی که بعد از سال ۱۹۷۴ تاسیس شده‌اند، تکرار کردیم (جدول ۳). ایده موجود در این محاسبات این بوده است که چه نسبتی از شرکت‌هایی که می‌توانستند از تامین مالی سرمایه‎گذار ریسک‌پذیر استفاده نمایند، از این محل تامین مالی کرده‎اند. به این منظور نمونه این پژوهش را محدود به شرکت‌هایی کرده‌ایم که بعد از لغو قانون پرودنت من، متولد شده‌اند. با حذف شرکت‌هایی مثل فورد و جنرال موتورز می‌توانیم اهمیت شرکت‌های جوان را بهتر بیان نماییم.

این ارزیابی نتایج را به طور چشمگیری تغییر داد. از بین شرکت‌های سهامی عام، حدود ۱۳۳۹ شرکت بعد از سال ۱۹۷۴ تاسیس شده‎اند. از بین آن‌ها، ۵۵۶ شرکت (۴۲ درصد) با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه بوده‌اند. با تمرکز بر این شرکت‎ها درمی‌یابیم اثری که این شرکت‌ها روی اقتصاد گذاشته، قابل توجه بوده است. شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‎گذاری جسورانه ۶۳ درصد ارزش بازاری و  ۳۸ درصد نیروی انسانی موجود در نمونه را تشکیل می‌دهند. تاثیرگذارترین بخش به طور قطع، تحقیق و توسعه است که این شرکت‌ها، ۸۵ درصد کل تحقیق و توسعه نمونه را به خود اختصاص داده‎اند. رشد چشمگیر این صنعت بعد از لغو قانون پرودنت من، نشان از اهمیت قوانین حکومتی دارد.

برخلاف این که بیش از ۵۰ درصد شرکت‌های تازه تاسیس از صندوق‎های سرمایه‌گذاری جسورانه تامین مالی می‌کنند، اما همچنان این صنعت کوچک است. برای مثال، این صنعت در آمریکا ۰/۶ تریلیون دلار در طول ۵۰ سال گذشته سرمایه‌گذاری کرده است که فقط یک چهارم سرمایه‎گذاری خصوصی است. این نکته بیان‎گر آن است که این صنعت سرمایه کمی را به سرمایه‌گذاری‌های بزرگی اختصاص می‌دهند. در حقیقت، فقط ۰/۳۱ درصد از کسب‌و‌کارهای آمریکا توسط سرمایه‌گذاری جسورانه پشتیبانی می‌شوند.

 

افزایش شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‎گذاری جسورانه

قبل از سال ۱۹۷۵، شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‎گذاری جسورانه بخش کوچکی از بازار سهام را تشکیل می‌دادند. امروزه، ۶۶۵ شرکت در بازار بورس توسط سرمایه‌گذاری جسورانه پشتیبانی می‌شوند که در مجموع یک پنجم ارزش بازاری شرکت‌های سهامی عام را تشکیل می‌دهند. شکل ۱، نسبت این شرکت‌ها را از سال ۱۹۷۴ نشان می‌دهد. نقش شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه در اقتصاد آمریکا در بین سال‌های ۱۹۷۰ تا ۱۹۹۰ افزایش چشمگیری داشته است. افزایش قابل توجه در پایان دهه ۱۹۹۰ به دلیل حباب دات-کام بوده است.

شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه استخدام کننده اصلی بازار هستند. از سال ۱۹۷۴، یک چهارم رشد خالص شغل در شرکت‌های سهامی عام از طریق این شرکت‌ها تحقق پیدا کرده‌اند. شکل ۲، ترکیب شغل موجود بین شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه و بدون پشتوانه را از سال ۱۹۷۴ نشان می‌دهد. برای هر سال، میله آبی رنگ نشان‌دهنده تفاوت بین نیروی انسانی شاغل در شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه در آن سال و سال ۱۹۷۴، و میله سفید نیروی شاغل در شرکت‌های بدون پشتوانه است.

شرکت‌های با سرمایه‌گذاری جسورانه شامل نوآورترین شرکت‌های دنیا هستند. برای درک بهتر این اهمیت، بهتر است نگاهی به تحقیق و توسعه بیندازیم. شکل ۳، هزینه‌های تحقیق و توسعه شرکت‌های با پشتوانه و بدون پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه را نشان می‌دهد. در سال ۲۰۱۴، شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه، ۱۳۱ میلیارد دلار در تحقیق و توسعه صرف کرده‌اند. این رقم ۴۴ درصد هزینه‌های کل نمونه را تشکیل می‌دهد. این هزینه نه تنها برای شرکت‌ها سودآور است، بلکه برای همه دنیا ارزش‌آفرینی می‌کند.

نتایج صنایع مختلف

صنعت سرمایه‌گذاری جسورانه در شرکت‌هایی سرمایه‌گذاری می‌کند که پتانسیل رشد بیشتری داشته باشند. به این دلیل که این نوع سرمایه‌گذاری با ریسک همراه است و احتمال شکست آن‌ها وجود دارد، این صنعت درصدد سرمایه‌گذاری کم در شرکت‎های با بازده بالا است. این مهم، سرمایه‎گذاری جسورانه را به فعالیت در صنایع خاصی سوق می‌دهد. در شکل 4، ارزش بازاری شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه را در صنایع مختلف نشان می‌دهد. صنایعی که بیشترین تاثیر را از سرمایه‌گذاری‌ها می‌پذیرند، شرکت‌های تکنولوژیکی (مثل گوگل، اپل و سیسکو)، خرده فروشی (مثل آمازون، استارباکس و کاستکو)، بیوتکنولوژی (مثل امژن، سلژن و جیننتک) هستند. صنایعی که بیشترین نیاز را به سرمایه دارند بانک‎ها، توسعه املاک و مستغلات، پتروشیمی و معدن هستند. با این وجود شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه سایر صنایع را هم دگرگون می‌کنند که این تاثیر در این مطالعه مورد بررسی قرار نگرفته است.

نتیجه گیری

شرکت‌های با پشتوانه سرمایه‌گذاری جسورانه نقش مهمی را در اقتصاد آمریکا بازی می‌کنند. در طول ۲۰ سال گذشته، این شرکت‌ها هم در رشد اقتصادی و هم در رشد اشتغال تاثیر به سزایی داشته‌اند. تامین مالی سرمایه‌گذاری جسورانه تنها دلیل موفقیت شرکت‌ها نیست. در حقیقت، این نوع تامین مالی حتی تنها محل تامین مالی هم نیست؛ اما، نسبت بزرگ و در حال افزایش کارآفرین‌ها از این تامین مالی بهره می‌برند. این کارآفرین‌ها بر این باورند که این نوع تامین مالی بهترین راه برای رشد شرکت‌ها است. این نکته بیان‎گر آن است که سرمایه‌گذاری جسورانه بخش مهمی از اکوسیستم نوآوری را تشکیل می‌دهد و به موفقیت‎ترین شرکت‎ها برای رشد و توسعه بیشتر کمک می‎کند.